中國乳業少林寺 兩孩政策受益者

為期四日的中共十八屆五中全會，昨日在北京結束，會議決定放寬1979年起實施的「一孩政策」，全面實施「一對夫婦可生育兩個孩子」政策（簡稱二胎），同時將積極應對人口老化，並指要「提高生殖健康、婦幼保健及託幼等公共服務」。

中國目前婦女總和生育率僅1.43，只略高於國際公認的低生育率陷阱(總和生育率1.3)。據國“內方正證券”推算，目前中國適齡生育人群超過1.2億，全面放開二胎在最樂觀的情況下，未來4年內將最多新生育5212萬嬰兒，在悲觀情況下，未來四年也會多生2500萬以上的嬰兒。市場分析估計將刺激母嬰醫療、兒童用藥、奶粉、母嬰生活用品、玩具、嬰幼兒教育、兒童服飾及多用途車消費。

筆者一向有留意乳業股，今日將大手買入國內的伊利(600887)，並認為歷史將會重演。7月10日，衛計委首次就全面放開二胎的問題做出正式回應，表示正“逐步調整完善生育政策，抓緊推進有關工作”，當日伊利(600887)立即上漲9.87%，接近漲停。

2015上半年伊利實現營業收入298.56億元人民幣(下同)，同比增長9.42%，歸屬於上市公司股東的淨利潤26.62億元，同比增長16.11%，扣非後同比增長23.29%，實現每股盈利0.43元。

伊利是亞洲唯一能進入全球乳業10強的乳企。數據顯示，上半年伊利的整體市占率進一步得到提升，奶粉收入同比增長9.68%，在中資品牌中位列行業第一；（常溫）液態奶整體市場的銷售份額同比實現了2.3%的提升，達到近30%，繼續穩居行業第一；冷飲市場銷量則連續22年穩居行業第一。

據AC 尼爾森統計，上半年"金典”銷售額同比增長20%；常溫酸奶“安慕希”銷售增長9.8倍；高端嬰幼兒配方奶粉“金領冠珍護”，銷售額同比增長33%；酸奶兩大明星子品牌——“暢輕”、“每益添”，銷售額增速分別達到60%、51%。

筆者喜歡大市值，並有優秀往績的的龍頭股份，伊利(600887)完全符合筆者心目中的要求，並認為遠此比排第二的蒙牛(2319.HK)為佳。

上半年，伊利液態奶收入224億元，同比增長8.3%；蒙牛同期液態奶收入219億元，同比增長0.81%。伊利營業總收為入298.56億元，同比增長9.42%，淨利潤26.62億元；蒙牛營業總收入為255.64億元，同比下降1.1%，淨利潤只有13.39億元。香港的讀者可能不知道，蒙牛成立之初，八大創業元老均來自伊利，90 %的中層幹部來自伊利，所以伊利才是中國乳業的少林寺。

沒有A股戶口的讀者，買不了伊利(600887)，那港股應該買甚麼? 筆者認為可考慮合生元(1112.HK)。

合生元主要透過入口原材料，並以自家品牌包裝銷售嬰幼兒配方奶粉，截至6月底止中期業績，純利2.05億元人民幣(下同)，按年跌34.36%；每股盈利34分；不派中期息。(上年同期派26港仙。)

期內，營業額19.63億元，按年跌10.33%；毛利11.43億元，按年跌15.06%。毛利率由61.5%減少至58.2%。毛利率減少主要由於配合計劃推出SN-2 PLUS奶粉而清除原有系列嬰幼兒配方奶粉存貨以及本年度上半年開展的大力度的折價促銷活動所致。

長線買伊利(600887)，短炒買合生元(1112)。前者市值約一千二百億港元，後者市值約一百億港元。

一劍

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歐洲經營十五載，苦盡甘來套現時

長和系接二連三的大重組，目的只有一個，李嘉誠想將長和(0001)打造成系內的終極旗艦。李嘉誠年事已高，遲早要完全退出管理層，因此在退位之前需要為集團建立牢不可破的護城河！

長和系內在香港上市的公司共有6家，如果一定要我選一隻，我會選擇一注獨贏買長和(0001)。

買長和系就系買李嘉誠的管治班子及其戰略眼光，所以一定要與大股東同坐一條船，買其直接控制的母公司，那才是最著數的。李嘉誠家族分別持有長和(0001)及長實地產（1113）約三成權益，但筆者相信在未來的日子裹，李嘉誠家族會傾向增持長和（0001）多於長實地產。

按照人的自利行為原則，關於收購合併，如果大股東同時持有兩間公司的權益，通常有利的一方，是大股東持股較多的收購一方。因此，年初「長實」與「和黃」重組，坊間都認為「長實」比較著數，「和黃」比較輸蝕，因為長實的資產估值正處於歷史高位，反而和黃受國際油價拖累，估值處於低谷。

關於電能實業（0006）與長江基建（1038）合併的方案會對誰更有利？如果按上面的羅輯，只要一窺大股東的持股比例，答案便不言而喻。現時長和(0001)分別持有的長江基建(1038)75.67%權益，電能實業(0006)38.87%權益。

2015年6月9日，電能實業（0006）、長江基建（1038）分別向卡塔爾投資局，出售港燈電力投資（2638）16.53%及3.37% 股權，套現近90億元；長和系於港燈的持股量由53%降至約33%。從這些交易中可見，李嘉誠鐘情於長江基建（1038）的業務多於電能實業（0006）。

其實，兩者合併交易完成後，最著數是大股東長和(0001)。長建(1038)雖能在交易中取得著數，最終受益的是長和(0001)，因為後者將持有合併後的長江基建（1038）49.19% 權益。筆者認為由於兩者合併交易需時，所以長和(0001)最近的股價還未反映相關的利好因素。

長和早前宣布，收購西班牙電訊旗下無線網絡營運商O2英國的現金作價，為92.5億英鎊(約合1067.5億港元)。３英國和O2英國合併後，將成為英國最大無線網絡營運商，市場佔有率超過４０％，營運商數目也會由４間變成３間。

雖然在英國有反壟聲音，筆者相信收購案最終會獲當局通過。因為李嘉誠不打無把握的仗，特別是這種千億大Deal。7月9日，路透旗下《基點》報道，長和(0001)於7月8日簽署一筆總數60億英鎊的銀團貸款，為向西班牙電訊Telefonica收購英國電訊業務Ｏ２提供融資，牽頭行為滙豐銀行。

李嘉誠當年千億賣橙(Orange)後，曾經說過3歐洲業務日後將會是和黃最賺錢的業務。筆者認為長和(0001)的真正大Deal在於3歐洲的上市，因此李嘉誠才不惜斥鉅資收購O2英國，以求快速擴大歐洲版圖。

在歐洲苦心經營了十五載，也是時候準備將其套現上市。筆者相信以李嘉誠的高超財技，只會買貴，但賣得更貴。3歐洲上市之日，才是長和(0001)價值真正釋放之時。歐洲的故事才剛剛開始，現價可以上車。跟著首富走，做人無煩惱。

亞洲仲有另一位巨人都做緊同樣的事，那就是日本的孫正義。2013年7月11日，軟銀集團（Softbank）斥資216億美元（約1685億港元）收購美國第三大行動通訊運營商Sprint Nextel約78%股權。(篇幅所限，待續...)

一劍

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繁華落盡見真淳！牢不可破護城河！

有留意筆者倉位變化的，都應知道筆者近日大加公用股。

繁華落盡見真淳！畢非德的投資哲學，尋找具有牢不可破的護城河（unbreakable moats）保護的企業，因為「護城河」能使一間公司長時間維持高水平的投資回報。

中國經濟經過三十幾年的高速發展後，在10萬億美元的龐大基數下，未來數年將步入低速增長，這將是無可避免的事情。主打環保的公用事業是少數仍具高速發展潛力的行業。

公用事業為了避免重複建設，通常會形成自然壟斷，一旦投入後對手便難以進入。例如香港煤氣公司本身並沒有政府授予的特別權利，卻擁有了香港近70%的燃氣市場。

公用事業的「好處」就是不用理會經濟週期。景氣時隨經濟高速發展，不景氣時又有抗逆能力，其長期趨勢一定是向上。李嘉誠近年進軍英國，買得最多的就是公用事業。業務簡單易明的公司，即使由傻瓜去管理，盈利也能穩步增長，最重要的是不用冒大風險。

做過生意的人都知道，做生意最大的隱憂，就是有新的競爭者加入，新的競爭者可能擁有比你更先進的技術，更有效率的管理。只要你沒有即時察覺，並轉身提升至相應的水平，你的市場佔有率便會被對手蠶食。縱觀歷史，幾多叱吒一時的企業，僅僅因為管理層一時缺乏危機意識及遠見，便被對手打到一敗塗地，甚至斷送百年基業。

2007年底，諾基亞的市值高達1100億歐元，到2012年7月17日已跌到62.8億歐元，市值蒸發超過九成。2013年9月2日，微軟宣布以54.4億歐元的價格收購諾基亞的手機業務及10年期專利使用費。經過短短六年光陰，一代霸主已落得如斯下場。

香港中華煤氣(0003.HK)每年都進行「十送一」紅股，筆者認為是有其原因的！因為若不這樣做，煤氣的長期升幅將冠絕所有藍籌股！筆者單計過去三十年，其回報已超過100倍 (包括將歷年股息繼續投資購買煤氣股票)。靠壟斷公用事業而發大財，市民心理上一般較難接受。因此，四叔要貫徹「悶聲發大財」的華商傳統，透過每年送紅股的方式，減緩一下煤氣(0003.HK)股價的升幅，以免成為各政黨要求減價的借口。

北控(392.HK)已確立「以城市能源服務為核心的綜合公用事業公司」的市場定位，表明管理層未來將專注本業，努力做好公用事業。現時，恆指成分股仍然沒有代表內地公用事業的股份，即代表內地公用事業還在起步階段，仍有大量發展的空間。

首創置業（2868.HK）的補充資料：首創置業（2868.HK）佔首創集團總資產比重40%，從事房地產物業發展業務。公司擁有土儲超過1,000萬平方米，在北京大興區擁有5,152畝土地，在天津擁有京津合作示範區35平方公里土地。根據聯交所資料顯示，匯豐資產於8月18日增持首創置業(2868.HK) 192萬股或0.19%，總值693萬元，每股作價3.609元，最新持股量增至5.03％。

一劍

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北控渾身都是寶，唔買肯定會走寶(下)

北京燃氣的城市燃氣業務值幾多錢？

北京燃氣2014年的售氣量達105億立方米，因此城市燃氣業務若單獨上市，其市值相當於一間新奧能源（2688），後者2015年共銷售天然氣101.2 億立方米，市值$509億。筆者保守一些計算，打個八折，北京燃氣也值$400億。

加上昨日已介紹的業務價值$841億，北控（392.HK)的內含價值已達到(841+400)=$1241億，與現市值$660億，折讓近四成半。

當然很多控股公司都存在兩成至三成折讓，所以折讓只是筆者買入的其中一個原因。

買股當然買前景，買增長潛力，但也不可以置內含資產價值於不顧，後者是大市大幅轉差時的護城河。

現在就分析下北控（392.HK)的增長潛力

北京燃氣中國最大的城市燃氣營運企業，供氣量佔北京市年用氣量超過96%。北京成功申辦2022 年冬季奧運會，相信在政治正確的大環境下，北京市政府會有適當安排鼓勵首都企業及居民使用天然氣。

隨著燃煤發電廠的關閉，由2016年起，北京只會剩下燒天燃氣的發電廠，預計北京的天然氣年消費量在2020年前將再翻番，從2014年的105億立方米增加到2020年200億立方米。

北控(392.HK)較早前公佈截至6月底止中期業績，純利31.04 億元，按年升10.3%；每股盈利2.42 元；派中期息30 仙。若撇除特殊項目，經營利潤為30.7億元，較去年同期增加26.4%。

期內，營業額293.09 億元，按年升30.67%；毛利52.85億元，按年升11.26%。整體毛利率由去年同期21.2%降至18%，主因非居民天然氣購氣成本上升，啤酒銷售毛利率由於較佳成本控制，則有1.4個百分點的改善。

內地天然氣價計算公式內地天然氣價格由國家調控，每半年由發改委調整一次，計算公式為每立方米天然氣價格（人民幣）=0.85X（0.6X燃料油熱值係數X燃料油進口價格）+0.4X（液化石油氣熱值係數X液化石油氣進口均價）X（1+0.13），其中0.85為天然氣折價幅度，13%則為天然氣增值稅稅率。

過去一年油價大幅下跌後，目前天然氣價較油價貴40%，因此在工業範疇失去市場競爭力。據內地多家媒體報道，未來兩個月內非居民氣價或每立方米下調0.5至0.6元人民幣（即平均門站價下調約20%至24%）。由於北京空氣污染問題嚴重，隨著天然氣降價，筆者相信在政府繼續推動下，工業用氣需求將有所回升及繼續保持增長。

據管理層表示，旗下「北京燃氣」上半年售氣量約60.4 億立方米，同比上升29.1%，主要由於去年底投產了三個天然氣發電廠，加上公司積極推動燃煤鍋爐改造，預期公司全年銷氣量可達30%增長的目標。

現時，除了佔北控（392.HK)盈利77%的燃氣業務繼續快速增長，旗下子公司也都處於發展的快車道上，現在點評下短期有甚麼利好因素！

北控水務(371.HK)的中期業績強勁，純利按年增62.5%至11.6億元，收入按年升51.1%至57.6億元。目前集團約有四成產能尚待釋放，隨著《水十條》的落實，北控水務未來幾年將繼續保持強勁增長。

今秋糧食豐收，水稻、小麥、玉米，三大主糧收購價全線下跌，平均跌幅在10-20%，相信這將進一步減輕啤酒企業的主要成本，北控持有的燕京啤酒自然能從中受惠。

北控已投資在7個垃圾發電及2個危險及醫療廢物處理項目，總投資約80億元人民幣。料適當時候將注入北京發展(154.HK) ，該公司正在進軍中國固廢處理及垃圾發電業務，食正「十三五」環保政策的大方針。

國內的公用事業，還有龐大的發展空間，公用股可能升得慢一些，但長期趨勢一定是向上升。讀者只要細心留意下月線圖的長期趨勢，就會知道現在是買入的好時機。

現價$51.450，往績PE 13.61, 預測PE在 10倍左右。半年目標價$59，絕不過份。

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北控渾身都是寶，唔買肯定會走寶(上)

今天是第18屆五中全會開幕的大好日子，將審議「十三五」規劃及人事變動。適逢國內上週五降息、降準，筆者今日就為在家介紹一隻心儀已久的公用股，北京控股(392.HK)。呢隻真係抵買的筍野，記得揸耐少少。

北京控股(392.HK)是北京市的窗口公司，屬第一批來港上市的紅籌企業。北控經過近年的重組及轉型，現時主營的業務已縮為三個類別，分別為管道燃氣、啤酒、污水及自來水處理。筆者相信隨著北京控股(392.HK)啟動與北京市燃氣集團的聯合重組，大規模退出非主營業務，公司的內在價值將會被市場發現，並反映在股價上。

目前，北控（392.HK）持有的核心資產包括：北京市燃氣集團100%股權；中國燃氣（384.HK）22.5%股權；北控水務（371.HK）43.9%股權；A股上市的北京燕京啤酒（000729.SZ）45.8%股權；將轉型固廢處理業務的北京發展(154.HK） 50.2%股權，以及陝京1-4線的40%權益等。

以下是截至2015年10月23日，北控（392.HK）所持有權益的市值 (港幣，下同)

中國燃氣（384.HK）：        646億 x 22.5% = 145億

北控水務（371.HK）：        574億 x 43.9% = 252億

燕京啤酒（000729.SZ）： 280億 x 45.8% = 128億

北京發展（154.HK）：          32億 x 50.3% = 16億

北京燃氣(持有陝京1-4線的40%權益)： 300億 (非常保守)

 (2011年昆侖能源以189億元人民幣收購北京天然氣管道有限公司60%股權，收購價被喻為國有資產收購的最筍價。筆者以此計算北京燃氣持有的4成權益，當年值126億人民幣。)

筆者以5年升值1倍計算，現價這些管道資產值300億港幣絕不為過。(300/23.3=12.8 ，PE 相當於2014年稅後利潤的12.8倍。這300億只是管道權益，並未計算北京燃氣的城市燃氣業務。

北京燃氣的城市燃氣業務值幾多錢？明天開估！(參考資料：北京燃氣2014年的售氣量達105億立方米)

筆者只計算以上這幾條大數，北控（392.HK)的市值已達到(145+252+128+16+300)=$841億

如今，北控（392.HK)的市值卻只有660億，與實際資產存有重大折讓，筆者認非常超值。

現價$51.450，往績PE 13.61, 預測PE在 10倍左右。半年目標價$59，絕不過份。筆者目標：買入4000股

既然是好東西，又要買得重，當然是見到各種重大利好因素同時出現。礙於篇幅所限，明天待續。

今日短炒之選，還有首創置業(2868)。8月11日，首創置業 (2868.HK) 向主要股東首創集團發行10億股新內資股，每股作價3.9港元，集資約38.94億港元。

完成後，首創集團及其一致行動人士持股將由45.58%增至63.56%。 現價$3.64，比大股東增持價還打了個九折，息率8.57%，風險有限。買入的最主要原因：央行上週五減息減息，對地產股是重大利好消息。

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靜待中國神「龍」現，東方電氣買前景

歐洲央行總裁德拉吉昨日暗示，將實施更多刺激政策，刺激歐美股急升。正面解讀是歐洲央行樂意為市場注入大量流動性，對資產價格有利；負面理解則為歐洲經濟仍然嚴峻，面臨通縮風險，除了印錢已無計可施。筆者的睇法，驚住黎炒，如無意外，今早恆指仍會大幅高開，但能否保持升勢仍是未知之數。

中國財政部昨天公布，國有企業利潤按年跌幅擴大，今年1至8月，國企利潤跌6.6%；1至9月，跌幅擴至8.2%。人行再度出招增加金融體系流動性，透過中期借貸便利操作（MLF）「放水」1055億元人民幣。

昨夜，中紀委公告稱，老牌央企招商局集團存在“鏈條式”“團夥式”腐敗。筆者未知明日的市場反應，如果招商國際(144.HK)及招商銀行(3968.HK)跟隨大市高開，筆者會先行沽出三分一。

在習近平訪問英國之際，中核集團副總經理俞培根對外表示，國家要準備成立“華龍公司”，將中核和中廣核目前各自研發的“華龍一號”技術都整合到該公司中，負責將來“華龍一號”技術在海外的推廣、開發工作。筆者相信中國神「龍」正式誕生，市場將會再次掀起「核電」熱，而核電設備龍頭股將會再次受惠。

由於上海電氣（2727.HK）因購買資產自10月8日起停牌，而哈爾濱電氣(1133.HK)並不屬於港股通股份，因此筆者只能選擇東方電氣（1072.HK）作為投資對象。

東方電氣是中國最大的發電機製造和發電站工程承包商之一，具備生產製造核島設施(主要是反應堆壓力容器和蒸汽鍋爐）)和常規島設施（主要是脫水回熱機）)的能力，是國資委監管的中國中央企業，總部位於四川成都。

「第十一屆中國核能國際大會2015」論壇早前召開，按照規劃，在2020年以前，中國還要新建35GW、平均每年新開工5到6台機組，新增核電投資逾5000億元（人民幣，下同）。由2016年起的「十三五」期間，中國將以每年6至8座的速度新建核電站。到2030年，中國預計將有110座以上的核電站投入運行。東方電氣是核電設備龍頭，在蒸氣發生器市場佔44%，在主控設備市場則佔43%市場。新核電政策一啟動，東方電氣真的不愁定單。

今年上半年，東方電氣的業績不大理想，營業額按年跌4.1%至182億元；純利按年跌79.9%至1.68億元，每股收益0.08元，不派中期息。下跌原因主要是新能源業務下降13.1%至18.77億元，以及同業競爭激烈，引至產品平均價格下降。2014年上半年則錄得純利約8.4 億元。期內新增定單216億元，增長主要來自海外。截至6月底手上定單為1241億元，按年增長21.9%。

現價9.57，買股買前景，小弟不大貪，6個月目標價11.25，當相於2016每股盈利預測0.75港元的15倍PE。

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招商銀行獲增持 百富環球仍睇好

10月20日，金管局再向市場注入46.5億港元，令本港銀行體系戶口結餘將於周五（23日）增至3947.94億港元。逾個半月累積接錢1,191億元，超越2012年美國第三輪量寬後注資規模。熱錢流港期間，恆指由9月29日的低位20400點，升至現水平23000，累升2600點。

筆者唔清楚熱錢來港的真正原因，但顯然不是因為看好中國經濟，希望來港購入中資股或本地磚頭。據統計，9月份，中國外匯儲備再降432.6億美元，至35,141億美元，這是繼8月份出現939億美元的歷史性降幅後，中國外匯儲備連續5個月下降。因此，筆者認為，有部份熱錢可能是來自內地的出逃資金，現在暫時停泊在香港避險。

昨日A股午後大幅跳水，上證綜指跌3.06%，深證成指跌5.87%。受制於A股下挫，筆者認為恆指短期難再闖高位，現階段適合以短炒績優個股為主，應避免大幅加倉。今日就跟進下筆者愛股的情況。

據聯交所資料顯示，招商銀行(3968.HK)獲招商局集團，於10月14至15日，合共增持2530.4萬公司股份，平均價19.802至20.435元，持股由14.87%增至15.42%。筆者認為招商局集團可能還未結束，後市可以睇高一線，詳見2015年10月13日筆者刊於《大方向》的《兩雄相爭鬥錢多  招商銀行股價挺 （3968.HK）》一文。

招商銀行將於2015年10月29日（星期四）刊發第三季度業績，如果業績只屬一般，股價一定會偏軟，留待業績後先增持豈不更著數？筆者認為實際情況應不是這樣，管理層知道績後增持的代價會更大，於是選擇現在先下手為強。招商局集團已前後耗資三百幾億人民幣增持。

10月19日，百富環球(327.hk)公布9月止首九個月營業額20.31億元，較2014年同期增加37%或5.48億元。百富環球首六個月營業額僅按年增長10%至11.08億元，即第三季銷售或同比增速達到93%。其中，海外市場營業額10.28億元(增52%)，中國市場佔10.02億元(增長24%)，顯示公司仍處於業務快速擴張期。

據中國人民銀行發布的支付體系數據顯示，移動支付按年急增9.22倍，至39.8萬億元人民幣。截至2014年底止，內地每100家商戶EFT-POS裝機量僅為33台，相對發達國家有90至100台仍存在明顯差距，展望業務仍有龐大的發展空間。

正如筆者前日短炒327時所言，按首3季營業額的表現，百富環球(00327)業績優於預期，筆者調升2015每股盈利預測至0.7港元，給予6個月目標價12.6港元，相當於今年預測市盈率18倍。

今天327股價若跟隨大市回調，又是入市的好時機。筆者買入此股的原因，可詳見2015年10月9日刊於《大方向》的《移動支付時代來臨  百富環球(327.HK)先拔頭籌》。

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